#Mots-clés: Actifs numériques, crypto-actifs, cryptoactifs, exposition indirecte, instruments financiers, produits financiers, dérivés, ETF, exchange-traded funds, ETN, exchange-traded notes, ETC, exchange-traded commodities, contrats financiers, contrats à terme, futures, CFD, options, swaps, produits indiciels, indice, actif sous-jacent, couverture, spéculation
#Auteur: Thibaud¤ GUILLEBON
#Qualités: Maître de conférences en droit privé et sciences criminelles à l’Université de Rennes (Faculté de Droit et de Science Politique)
#Qualités: IODE - Institut de l’Ouest : Droit et Europe (UMR CNRS 6262)
L’exposition indirecte aux crypto-actifs permet aux investisseurs de s’exposer à la volatilité des crypto-actifs via des instruments financiers tels que des ETF, ETN et ETC, ou encore des contrats financiers (contrats à terme, CFD, options et swaps). À la différence de l’exposition directe, qui passe par l’acquisition des crypto-actifs par l’investisseur (V. § 3), l’exposition indirecte implique une dissociation du risque économique, supporté par l’investisseur, et du risque juridique lié à la propriété et à la détention des crypto-actifs, transféré sur l’émetteur ou un conservateur tiers (V. § 4). Pour y parvenir, l’exposition indirecte passe par la souscription d’un instrument financier conçu pour répliquer la performance d’un sous-jacent en lien avec l’univers des crypto-actifs sans en transférer la propriété à l’investisseur. Les produits commercialisés empruntent ainsi la structure des instruments dérivés (V. § 5).
En premier lieu, l’étude identifie les sous-jacents disponibles (V. § 6) :
- parmi les diverses classes de crypto-actifs susceptibles d’être retenues comme sous-jacents, les produits dérivés prennent le plus souvent pour supports des crypto-monnaies (Bitcoin, Éther, XRP, Solana, etc.), sélectionnées pour leurs qualités juridiques (négociabilité, cotation, modalités de garde) et économiques (liquidité et capitalisation) (V. § 7) ;
- l’émetteur peut également choisir comme sous-jacent un indice crypto, permettant de suivre la performance d’un crypto-actif, d’un panier de crypto-actifs ou d’un segment du marché (V. § 12) ;
- enfin, de manière plus traditionnelle, les parts ou actions de sociétés opérant dans le secteur de la blockchain et des crypto-actifs peuvent offrir une exposition indirecte au secteur via son économie réelle (V. § 13).
En second lieu, l’exposition au sous-jacent passe par la souscription d’un instrument financier conçu pour répliquer la performance du sous-jacent crypto et permettre à l’investisseur de bénéficier du rendement associé aux fluctuations de ce sous-jacent (V. § 15). L’ingénierie financière a conçu des instruments dérivés à des fins de couverture ou de spéculation, prenant la forme :
- de contrats financiers sur crypto-actifs (futures, options, swaps, CFD), dont la qualification dépend de l’économie de l’opération, de la nature du sous-jacent et des modalités de règlement (V. § 17) ;
- de titres de créance indexés (ETN et ETC crypto-actifs), qui se distinguent par la nature de la créance représentée par le titre : l’ETN confère à l’investisseur une créance monétaire indexée sur la performance du sous-jacent crypto, tandis que l’ETC confère un droit à restitution en nature des crypto-actifs sous-jacents (V. § 21). Il s’agit dans les deux cas de titres de créance structurés ou complexes, dont l’objectif n’est pas de financer l’émetteur, mais de permettre à l’investisseur de bénéficier d’un rendement ; cette particularité ne s’oppose pas pour autant à leur rattachement à la catégorie des obligations, dont la notion est interprétée largement par la jurisprudence. La qualification juridique de ces titres est essentielle pour déterminer leur régime de commercialisation, leur éligibilité comme supports en unités de compte d'un contrat d'assurance vie, et les protections offertes aux investisseurs (V. § 23).
De tels produits sont concurrencés par les produits de placement collectifs prenant pour modèle les ETF crypto-actifs, fonds indiciels cotés visant à répliquer la performance d’une crypto-monnaie ou d’un panier de crypto-monnaies (V. § 25). Bien que les ETF crypto constituent des vecteurs d’exposition privilégiés par les investisseurs depuis leur approbation par les autorités américaines, leur développement en Europe est freiné par les barrières réglementaires. Les principes gouvernant la composition et la diversification de l’actif des OPCVM s’opposent à la constitution de purs ETF crypto-actifs sous cette forme (V. § 26). Bien que des solutions alternatives existent via certains FIA, ces véhicules ne sont pas des fonds grand public et la cotation leur est fermée, ce qui limite leur attractivité et leur diffusion et ne leur permet pas de rivaliser avec les ETF crypto-actifs américains (V. § 35). L’étude met ainsi en évidence que la logique prudentielle l’emporte sur l’innovation financière, marquant une rupture entre l’approche libérale adoptée aux États-Unis et celle, plus restrictive, suivie par l’Union européenne, au risque d’un décrochage des marchés français et européen dans le domaine des produits financiers sur crypto-actifs (V. § 37).
